La liquidation preference determina quién cobra primero en una salida. Entenderla antes de firmar marca la diferencia entre un buen exit y uno decepcionante.
La liquidation preference es el derecho de los inversores (accionistas preferidos) a recuperar su capital —o un múltiplo de él— antes de que los fundadores y empleados (acciones comunes) reciban algo en una venta o evento de liquidez. El estándar del mercado es 1x non-participating: el inversor recupera lo invertido o convierte a comunes, pero no ambas cosas.
La liquidation preference es el derecho de los accionistas preferidos (los inversores) a recuperar su dinero —o un múltiplo de él— antes de que cualquier accionista común (los fundadores y empleados) reciba algo. Se activa en un evento de liquidez: venta de la empresa, fusión, o cualquier transacción que transfiera el control.
Un inversor puso $2M a una valoración post-money de $10M (20% de la empresa). La startup se vende por $6M.
La diferencia es dramática en salidas modestas. En salidas grandes (ej: $100M), la liquidation preference importa menos porque todos ganan bien.
La liquidation preference tiene dos variantes:
Según análisis de NVCA (National Venture Capital Association), más del 75% de las rondas Serie A y B en EE.UU. usan non-participating preferred. El participating preferred es más común en mercados con menos competencia entre inversores o en rondas de deuda/equity híbridas.
En rondas de etapas avanzadas o en situaciones de mayor riesgo percibido, los inversores pueden pedir un múltiplo mayor: 1,5x o 2x. Esto significa que recuperan $1,5 o $2 por cada $1 invertido antes de que los comunes vean algo. En una startup en dificultades que acepta condiciones desfavorables para sobrevivir, esto puede terminar en que los fundadores no reciben nada en la salida.
El estándar razonable es 1x non-participating. En Latinoamérica, los fondos institucionales más activos —Kaszek, ALLVP, Magma, Carao— generalmente siguen el estándar 1x non-participating, aunque en momentos de mercado bajista alguno puede pedir 1.5x. Si el inversor pide participating preferred, propón un cap: una vez que los accionistas comunes recuperen cierto múltiplo, la preferencia se convierte automáticamente a comunes. Siempre modela el escenario de salida antes de firmar: calcula cuánto recibirías en escenarios de $5M, $20M y $100M de venta.
En Chile, la mayoría de las startups se constituyen como SpA (Sociedad por Acciones, arts. 424–446 Código de Comercio). Esto introduce una diferencia crítica respecto a estructuras Delaware: la liquidation preference no es ejecutable desde los estatutos sociales con la misma facilidad. Las preferencias de liquidación deben constar explícitamente en el Pacto de Accionistas (SHA), el cual solo obliga a quienes lo firman.
Esto tiene consecuencias prácticas: si un nuevo accionista entra vía cesión de acciones sin firmar el SHA (o el acuerdo de adhesión correspondiente), la liquidation preference deja de aplicarle automáticamente. A diferencia de Delaware, donde los Certificate of Incorporation con preferred stock terms vinculan a todos los accionistas por ministerio de ley, en una SpA chilena la cadena de firmantes del SHA es el único mecanismo de enforcement.
El caso Cornershop (adquirida por Uber por USD 459M en 2021) evidenció este patrón: los SAFEs de rondas tempranas que no se convirtieron formalmente antes del cierre generaron discrepancias en el waterfall porque sus términos no estaban espejados en los documentos societarios chilenos. La lección: en Chile, el SHA debe incluir una cláusula de acuerdo de adhesión obligatoria para cualquier transferencia o emisión futura.
Pianel incluye un simulador de waterfall de liquidación: ingresa los términos de la preferencia y calcula automáticamente la distribución en cada escenario.
Term sheet, SAFE, SPA, SHA, vesting: cada uno afecta cuánto recibes en el exit, quién toma decisiones y cuánto control mantienes. La guía para entenderlos antes de firmar.
Los derechos pro-rata aparecen en casi todos los term sheets. Aceptarlos sin entender su impacto puede generar problemas serios en rondas futuras.
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