Term sheet: cómo leerlo y qué términos importan más

El term sheet es el documento que resume los términos principales de una inversión antes de que se redacten los documentos legales definitivos. No es legalmente vinculante en su mayoría (excepto por las cláusulas de exclusividad y confidencialidad), pero define el marco de la negociación. Una vez que firmas el term sheet, cambiar los términos fundamentales es muy difícil — los inversores interpretan los intentos de renegociación como señal de mala fe.

¿Cuál es la estructura de un term sheet?

Un term sheet estándar cubre tres áreas principales: los términos económicos (valoración, participación, preferencias de liquidación), los términos de gobierno (board composition, protective provisions, derechos de información) y los términos de la transacción (exclusividad, condiciones de cierre, costos).

Los términos económicos más importantes

Valoración pre-money: La valoración de la empresa antes de la inversión. Es el número que determina qué porcentaje recibe el inversor. Un $4M pre-money con $1M de inversión le da al inversor el 20% post-money.

Liquidation preference: Cuánto cobra el inversor antes que las acciones comunes en una liquidación. Una preferencia 1x no participante es el estándar razonable. Una preferencia 2x o participante es más agresiva. Ejemplo: un inversor con 1x no participante que invirtió $2M cobra primero $2M en cualquier salida, y luego puede elegir convertir a comunes si su participación proporcional vale más.

Anti-dilución: El tipo de protección anti-dilución (ver artículo específico). Broad-based weighted average es el estándar. Full ratchet es inaceptable.

Option pool: El tamaño del ESOP requerido y si se crea pre- o post-money. Revisa la sección de option pool shuffle para entender el impacto.

Los términos de gobierno más importantes

Board composition: Cuántos asientos tiene el board y quién elige cada uno. El estándar para Serie A es 2 fundadores + 1 inversor lead + 1 segundo inversor + 1 independiente.

Protective provisions: La lista de decisiones que requieren el voto de los titulares de preferidas. Revisa que no incluya restricciones operativas excesivas.

Pro-rata rights: El derecho del inversor a participar en rondas futuras. Es estándar y razonable.

¿Cuáles son las señales de alerta en un term sheet?

Hay términos en un term sheet que son señales de que el inversor puede ser difícil como socio:

• Preferencia 2x o participante: Indica que el inversor no confía en el upside del negocio y quiere protegerse en desventaja.
• Full ratchet anti-dilución: Demasiado agresivo para los fundadores en casi cualquier escenario.
• Más de 5 protective provisions operativas: Si el inversor pide veto sobre contrataciones, gastos menores a $50K, cambios de estrategia y cancelación de contratos, la operación cotidiana se vuelve burocrática.
• Exclusividad excesiva: Una cláusula de no-shop de más de 60 días te impide explorar otras opciones si el deal no cierra.
• Cláusulas de redemption (recompra obligatoria): Permiten al inversor obligar a la empresa a recomprar sus acciones después de cierto tiempo, lo que puede destruir el flujo de caja.

Dónde negociar y dónde no

Concentra tu energía en los términos que más impactan a largo plazo: la valoración (que determina tu dilución), la liquidation preference (que determina cuánto recibes en la salida) y la composición del board (que determina el control del gobierno). Las discusiones sobre términos secundarios — cómo se redactan los derechos de información, el período de exclusividad, quién paga los costos legales — tienen un impacto mucho menor y no valen el tiempo político.

Antes de negociar cualquier término, ten un abogado con experiencia en VC (no un generalista) que revise el term sheet. La mayoría de los términos tienen precedentes claros de mercado y un abogado experimentado puede decirte en minutos cuáles son estándar y cuáles son inusuales.

Leer un term sheet en Chile: las cláusulas locales más importantes

En Chile, el term sheet de una ronda de inversión en SpA incluye algunas cláusulas propias del contexto local. La más importante es la declaración de que la inversión se realizará mediante aumento de capital de la SpA (Junta Extraordinaria + escritura pública + CBR), no mediante instrumentos de deuda como en otros mercados. Si el term sheet es de un fondo CORFO-LP, también debe confirmar que la inversión cumple con los límites y restricciones del contrato de administración del fondo (algunos fondos CORFO-LP tienen restricciones sobre sectores o estructuras de inversión).

Cláusulas del term sheet chileno que debes entender antes de firmar: (1) Precio por acción y valoración pre-money expresados en UF o USD (no en pesos, para protegerse de la inflación durante el proceso de cierre), (2) Condiciones precedentes para el desembolso (aprobaciones societarias, due diligence satisfactorio), (3) Exclusividad y periodo de negociación, (4) Confidencialidad y gastos del proceso. El term sheet típicamente no es vinculante excepto por las cláusulas de exclusividad, confidencialidad y gastos.

El dato más importante que muchos fundadores pasan por alto: el term sheet define el cap table post-inversión con la valoración pre-money. Antes de firmar, modela exactamente qué porcentaje queda cada accionista post-cierre, incluyendo la conversión de SAFEs pendientes si los hay. Ese modelo debe coincidir con lo que el inversor presenta en el term sheet — si no coincide, hay que resolver la discrepancia antes de firmar.

Las cláusulas económicas más importantes del term sheet

Más allá del precio, las cláusulas que determinan el retorno real son: (1) Liquidation preference: cuánto cobra el inversor antes que los fundadores en una venta. "1× non-participating" significa que el inversor cobra su inversión y el resto se distribuye pro-rata. "2× participating" significa que cobra 2 veces su inversión Y además participa en el resto — mucho más caro para el fundador. (2) Anti-dilución: "weighted average broad-based" es razonable; "full ratchet" es agresivo y debe cuestionarse. (3) Dividendos: "acumulativos al 8%" significa que si no se pagan anualmente, se suman a la liquidation preference — en 5 años, USD 1 M se convierte en USD 1,47 M que el inversor cobra primero. (4) Drag-along: el inversor puede forzar a los demás socios a vender si obtiene una oferta que acepta — verifica el umbral de precio mínimo para que este derecho se active.

Las cláusulas de control que más impactan la operación

Las cláusulas de control determinan quién puede hacer qué. Los elementos a revisar con más cuidado: (1) Protective provisions: lista de decisiones que requieren voto del inversor (ver qué se incluye y qué umbrales aplican). (2) Board composition: si el inversor exige un asiento en el directorio con voto, considera el impacto en el quórum para decisiones futuras. (3) Information rights: qué reportes debe entregar la empresa y con qué frecuencia — mensual financiero, trimestral presupuesto, anual auditado. (4) Right of first offer/refusal (ROFO/ROFR): si el inversor puede igualar cualquier oferta de compra de acciones antes de que se venda a un tercero — importante para la liquidez futura de los fundadores. (5) No-shop: período exclusivo (típicamente 30–60 días) durante el cual la empresa no puede negociar con otros inversores mientras se hace el due diligence — razonable, pero asegúrate de que el plazo sea realista.

Cómo comparar dos term sheets simultáneamente

Si tienes dos ofertas sobre la mesa, la tentación es comparar solo la valoración. El análisis correcto es modelar el retorno en tres escenarios de exit (3×, 5×, 10× la inversión de la ronda) y calcular cuánto le queda al fundador en cada escenario bajo cada term sheet. Un term sheet con valoración 20% mayor pero con 2× participating preferred y anti-dilución full ratchet puede ser peor para el fundador en casi todos los escenarios relevantes que uno con valoración más baja y 1× non-participating. Para este análisis numérico, Pianel permite ingresar los términos de cada oferente y simular el cap table y el waterfall de distribución en cada escenario, facilitando la comparación objetiva en lugar de decidir solo por el número del headline.

El proceso de negociación del term sheet: qué es costumbre en Chile

En el ecosistema chileno, el term sheet es generalmente no vinculante (excepto la cláusula de exclusividad y confidencialidad). Eso significa que los términos son negociables hasta la firma de los documentos definitivos (SPA, SHA, eventuales modificaciones estatutarias). El período de negociación post-term sheet dura típicamente 4–8 semanas: 2–3 semanas de due diligence legal y técnico del inversor, 1–2 semanas de negociación de documentos definitivos, y 1 semana de proceso notarial (escritura pública, CBR). Los fondos CORFO-LP tienen requisitos adicionales de aprobación interna que pueden extender este plazo 2–4 semanas. Planifica el cierre con margen — las startups que llegan al proceso con runway ajustado negocian desde una posición de debilidad.